财务管理案例-41

名校商学院院长点评案例七MBA附注红字内容是点评深万科发行可转换债券案例案例目标本案例介绍了深圳万科企业股份有限公司2002年发行可转换公司债券事件的背景和万科对此次发行的可转换债券的具体规定，比方转股、赎回、回购等条款，以此为例说明可转换债券这种工具在企业筹资中的作用以及企业在使用这种方式融资时应该注意的问题

一、案例资料在深交所上市的万科企业股份有限公司（股票代码000002,以下简称万科）于2002年6月13日发行为期5年的可转换公司债券票面利率

1.5%,每年付息一次，A股股东每股可优先配售票

2.94元万科转债每张面值为100元人民币，票面利率

1.5%,高于目前所有已发的上市公司可转债利率，每年付息一次万科此次的可转换债券转股溢价比率为2%,转债期限为5年，自发行6个月起开始转股，投资者将有四年半的转股期转债发行后，万科的资产负债率将到达

60.84%,累计债券余额占净资产

48.01%本次募集资金主要投入万科四季花城等分期开发的成规模工程此次万科的可转o换债券采取券商余额包销方式，主承销商为中信证券有限公司

（一）万科简介

1、简况万科前身为成立于1984年5月的“深圳市现代企业有限公司〃，1988年11月，深圳市现代企业有限公司改制为“深圳市万科企业股份有限公司〃公司股本总额为41332680股，注册资本为人民币41332680万元1988年12月，公司公开向社会发行股票2800万股，募集人民币2800万元，公司资产及经营规模迅速扩大1991持有人提交转股申请，须根据其持有的可转换债券的面值，按照当时生效的转股价格，向其指定交易的证券经营机构申报转换成公司股票的股份数与转股申请相应的可转换债券总面值必须是1000元人民币的整数倍申请转换的股份须是整数股，缺乏转换1股的可转换债券处理方法见下文“转股时缺乏一股金额的处理方法〃转股申请一经确认不能撤单若持有人申请转股的数量大于该持有人实际持有可转换债券能转换的股份数，深圳证券交易所将确认其最大的可转换股票局部进行转股，申请超过局部予以取消在万科可转换债券存续期间，公司将于每一季度结束后的两个交易日内公告因万科可转换债券转股所引起的普通股份变动情况因转换增加的普通股股份累计到达公司已发行股份的10%时，公司将及时予以公告

（2）转股申请时间持有人须在转换期内的转股申请时间提交转股申请转股申请时间是指在转换期内深圳证券交易所交易日的正常交易时间，除了其间的

①在万科可转换债券停止交易前的万科可转换债券停牌时间；

②公司股票停牌时间；

③按有关规定，公司须申请停止转股的期间深圳证券交易所对转股申请确认有效后，将记减（冻结并注销）投资者的可转换债券数额，同时记加投资者相应的股份数额

（4）股份登记事项及因转股而配发的股份所享有有权益中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司将根据债券持有人在其托管券商处的有效申报，将可转换债券经申请转股后所增加的股票自动登记人投资者的股票账户，对持有人账户的股票和万科可转换债券的持有数量做相应的变更登记可转换债券持有人于转股完成次日成为公司股东，并按深圳证券交易所的现行规定，提出转股申请的持有人在转股申请的第二个交易日办理割确认后，其持有的因转股而配发的公司普通股便可上市流通转股后的可转换债券的性质就明确为股份，从而其持有人享有相应的股东权利因转股而配发的公司的普通股与公司已发行在外的普通享有同等权益5转股过程中的有关税费事项转股过程中有关税费需由投资者自行负担，除非公司应该交纳该类税费或者公司对该类税费负有代扣代缴义务

4、赎回条款1到期赎回到期赎回即到期还本付息可转换公司债券到期末转换的，公司将按照可转换公司债券募集说明书的约定，于期满后5个工作日内归还本息在万科可转换债券到期日之后的5个交易日内，公司将按面值加上应计利息归还所有到期未转换的万科转换债券公司将委托常事证券交易所通过其清算系统代理支付到期未转换股份的可转换债券的本息兑付深圳证券交易所将直接记加到期可转换债券持有人相应的交易保证金，同时注销所有到期万科可转换债券可转换债券如果到期赎回而没有转股，则其本质就与一般的债券相同了2提前赎回

①有条件的提前赎回万科可转换债券发行后6个月内，公司不得赎回可转换债券在万科转债发行6个月后的转股期间，如果公司A股股票收盘价连续30个交易日高于当期转股价的130%,则公司有权以面值加当年利息的价格赎回全部或局部未转换股份的可转换债券，若在30个交易日内发生过转股价风格整的情形，则在调整前的交易日按调整前的转股价格和收盘计算，在调整后的交易日按调整后的转股价格和收盘计算当该条件满足时，则公司有权以面值加当年利息的价格赎回全部或局部未转换股份的可转换债券在股票市场上股价过高时，公司通过提前赎回可转换债券可以更好地保护自身利益公司每年（付息年）可按约定条件行使一次赎回权每年首次满足赎回条件时,公司可赎回局部或全部未转股的可转换公司债券若首次不实施赎回，在赎回条件满足后的5个工作日内在公司指定信息披露报刊和互联网网站连续发布三次赎回公告通知持有人有关该次赎回的各项事项，并在赎回日按约定条款进行赎回当公司决定执行全部赎回时，在赎回日当日所有登记在册的可转换债券将全部被冻结当公司决定执行局部赎回时，对所有可转换债券持有人进行等比例赎回每个可转换债券持有人的被赎回额按1000元取整数倍赎回，缺乏1000元的局部不予赎回；如某一可转换债券持有人按该赎回比例计算的赎回额缺乏1000元，则该可转换债券持有人所持可转换债券不被赎回

②提前赎回的手续公司将委托深圳证券交易所通过其清算系统代理支付赎回款项公司将在赎回日之后的3个交易日内将赎回所需资金划入深圳证券交易所指定的资金账户深圳证券交易所将在赎回日后第5个交易日办理因赎回引起的清算、登记工作赎回完成后，相应的赎回可转换债券将被注销，同时深圳证券交易所将按每位持有人应得的赎回金额记加持有人账户中的交易保证金未赎回的万科可转换债券，于赎回日后第1个交易日恢复交易和转股

5、回售条款1回售条款

①在万科可转换债券发行6个月后的转股期间，如果公司A股股票连续30个交易日的收盘价格低于当期转股价的70%时，万科可转换债券持有人有权将其持有的可转换债券全部或局部按面值102%含当年利息回售给公司回售条款则是在股价过低时对可转换债券的持有人的一种保护手段万科可转换债券持有人每年付息年可按上述约定条件行使回售权一次，但若首次不实施回售的，当年不应再按上述约定条件行使回售权

②万科可转换债券持有人申请回售的万科可转换债券面值总额必须是1000元人民币的整数倍

③公司将在每年首次满足前述回售条款约定之回售条件后的5个工作日内，在中国证监会指定报刊和互联网网站连续发布回售公告至少三次回售公告将列明回售的程序、价格、付款方法、时间等内容2回售的手续行使回售权的万科可转换债券持有人应在回售公告期满后的5个工作日内，通过深圳证券交易所通过其清算系统代理支付回售款项公司将在回售申报期结束后的3个工作日内将回售所需资金划入深圳证券交易所指定的资金账户深圳证券交易所将在回售申报期结束后的第5个工作日内输回回售引起的清算、登记工作回售完成后，相应的回售可转换债券将被注销，同时深圳证券交易所将按每位持有人应得的回售金额记加持有人账户中的交易保证金未回售的万科可转换债券，于回售申报期结束后第1个交易日恢复交易和转股

6、附加回售条款每当公司本次募集资金投向出现中国证监会规定或中国证监会认定为已改变了用途的情形时，公司将赋予万科可转换债券持有人一次附加回售的权利万科转债持有人有权将其持有的可转换债券全部或局部按面值102%（含当年利息）回售给公司万科可转换债券持有人行使该附加回售权不影响前述“回售〃条款约定的回售权的行使公司将在公司股东大会通过变更募集资金使用用途的决议后5个工作日内，在中国证监会指定报刊和互联网网站连续发布回售公告至少三次行使回售权的万科可转换债券持有人应在回售公告期满后的5个工作日内，通过深圳证券交易所交易系统进行回售申报公司将在回售申报期结束后的3个工作日内将回售所需资金划入深圳证券交易所指定的资金账户深圳证券交易所将在回申报期结束后的第5个工作日办理因回售引起的清算、登记工作有关回售手续的详细内容参见前述“回售的手续〃之相关内容投资人购置可转换债券时是经过仔细考察的，如果企业的资金投向与募集说明不符，相当于对投资人利益的侵害，此时规定允许投资人回售可转换债券是合理的

7、转股时缺乏一股金额的处理方法公司约定万科可转换债券转股时缺乏一般的支付方法为当债券持有人转股后其账户中万科转换债券余额缺乏转换一股时，公司将在该种情况发生日后5个交易日内，以现金兑付该局部万科可转换债券的票面金额及利息

8、转换年度有关股利的归属万科可转换债券持有人一经转股，该局部可转换债券不能享受当年利息（包括本付息年计息日至转股当日之间的利息），增加的股票将自动登记入投资者的股票账户因万科可转换债券转股而增加的公司股票享有与原股票同等的权益，参与当年度股利分配，并可于转股后下一个交易日与公司已上市交易的股票一同上市交易流通

（四）一些主要数据万科最近3年的财务数据如表4表4万科1999-2001年主要报表数据工程2001年2000年1999年主营业务收入（元）

4455064776.

933783668674.

182872795896.07净利润（元）

373747217.

73301231499.

63229142287.45总资产（元）

6482911630.

735622247214.

954494664465.

953124089960.

152906198742.

582093030259.17股东权益（不含少数股东权益元）

34.

1417.

0227.44资产负债率（以母公司报表为基础％）

51.

7847.

2952.25资产负债率（以合并报表为基础%）每股收益（元/股）

0.

5920.

480.42每股收益（扣除非经常性

0.

3010.

430.391损益元/股）净资产收益率（%）

11.

9610.

3710.

954.

4.

613.84每股净资产（元/股）951每股经营活动产生的现-

1.

910.

140.08金流量净额（元/股）-

0.

380.

350.34每股净现金流量（元/股）万科的资产负债率并不高，从母公司报表来看，还可以说是偏低的，这对于发行可转换债券是有利的本次发行可转换债券后，公司资产负债率将有所上升，但可转换债券全部转股后，公司资产负债率将会相应下降以公司截至2001年12月31日经审计的财务指标和募集资金150000万元为计算基础，本次可转换债券发行对公司相关指标的影响如表5表5万科可转换债券发行前后和全部转股后对相关指标的影响~相关指标发行前发行后全部转股后资产总额（元）

6482911630.

827982911630.

827982911630.82负债总额（元）

3356829340.

714856829340.

713356829340.

7151.

7860.

8442.05资产负债率（%）

二、总评

（一）可转换债券可转换债券是一种被赋予了股票转换权的公司债券发行公司事先规定债权人可能选择有利时机，按发行时规定的条件把其债券转换成发行公司的等值股票（普通股票）可转换债券是一种混合型的债券形式当投资者不太清楚发行公司的开展潜力及前景时，可先投资于这种债券待发行公司经营实绩显著，经营前景乐观，其股票行市看涨时，则可将债券转换为股票，以受益于公司的开展可转换公司债券在国外债券市场上颇为盛行这种公司债券最早出现在英国，目前美国公司也多发行这种公司债券日本于1938年“商法〃改正后，一些公司开始发行这种债券由于可转换债券具有可转换成股票这一优越条件，因而其发行利率较之普通债券为低可转换公司债券在发行时预先规定三个根本转换条件这三个转换条件是

（1）转换价格或转换比率；

（2）转换时发行的股票内容；

（3）请求转换期间可转换债券持有人行使转换权利时，须按这三个根本转换条件进行可转换债券对于投资者来说，是我了一种投资选择时机因此，即使可转换债券的收益比一般债券收益低此，但在投资时机选择的权衡中，这种债券仍然受到投资者的欢送

（二）目前我国可转换债券的市场状况中国对可转换债券市场的探索酝酿已久，20世纪90年代初国内企业已经开始尝试运用可转换公司债券解决企业的融资问题从1991年8月起，先后有琼能源、成都工益、深宝安、中纺机、深南玻等企业在境内外发行了可转换债券，进行了不同角度的尝试出现之初，可转换债券并没有引起市场的热烈追捧1997年公布的《可转换公司债券管理暂行方法》为发行可转换债券提供了制度支持从该方法1997年出台后至2001年，发行了5只可转换债券，其中南化、丝绸以及茂炼3只是非上市公司发行可转换债券，由于这3家公司转股价格都以未来标的股票的发行债券的意义只是提前发行局部股票，本身并没有特别大的实际价值2001年4月28日证监会出台了《上市公司可转换公司债券实施方法》及《上市公司发行可转换债券申请文件》、《可转换债券募集说明书》、《可转换债券上市公告书》3个配套文件，标志着上市公司可可债券市场在经过几年的试点开展后，将进入一个全面启动、标准开展的新阶段2001年可转换债券市场有了很大改观，可转换债券逐渐成为继配股、增发以后上市公司又一个再融资的方式，转债热潮已经一触即发政策发布之后的3个多月内，共有威孚高科、西宁特钢、东方电子、东方集团、江苏阳光、深万科A、复星实业等26家上市公司先后发布公告，表示有发行可转换债券的方案2001年12月25日证监会又出台了《关于做好上市公司可转换公司债券发行工作的通知》截至2002年4月，已有近60家上市公司拟发行可转换公司债券新方法在审核制度和可操作性两方面都作了重大的改良第一，在发行上实行核准制方法规定，所有上市公司，只要符合发行可转换公司债券条件，都可申请发行可转换公司债券上上市公司发行可转换公司债券，应当符合以下条件1最近3年连续盈利，且最近3年净资产利润率平均在10%以上属于能源、原材料、基础设施类的公司可以略低，但是不得于7%；2上市公司发行可转换公司债券前，累计债券余额不超过公司净资产额的40%；3可转换公司债券发行后，资产负债率不高于70%,累计债券余额不超过公司净资产的80%；

（4）募集资金的投向符合国家产业政策；

（5）可转换公司债券的利率不超过银行同期存款的利率水平；

（6）可转换公司债券的发行额不少于人民币1亿元；

（7）中国证监会规定的其他条件另外还要求，公司扣除非经常性损益后，最近3个会计年度的净资产利润率平均值原则上不得低于6%公司最近3个会计年度净资产利润率平均低于6%的，公司应当具有良好的现金流量第二，增强了可操作性，实施方法及其配套文件对可转换公司债券发行、上市、转股等相关活动作了比较详细的规定，另外，方法还强调了只有上市公司才可以发行可转换公司债券

（三）可转换债券筹资的优势从可转换债券自身特性看，发行可转换债券是上市公司再融资的较佳选择第一，可转换债券并非真正意义上的人债权融资，除非发生股价均无低于转股价格的情况，一般情况下，可转换债券仍然是股权融资的一种方式，上市公司依然可以获得长期稳定的资本供应第二，即使不待命换股权，可转换债券也是一种低本钱的融资工具根据《可转换公司债券管理暂行方法》，可转换债券的融资本钱应该是所有债权融资方式中最低的另外，可转换债券属于债权融资，按照国际简洁惯例，债息和股息支出顺序有所不同我国企业所得税率为33%,这就意味着企业举债本钱中有将近三分之一是由国家承当的，而股息则要在税后支付，因此可转换债券融资可以通过合理避锐使每股收益有所增加第三，可转换债券赋予投资者未来可转可不转的权利，且可转换债券转股有一个过程，因此发行可转换债券不会像其他股权融资方式那样造成股本急剧扩张，从而可以缓解对业债的稀释第四，发行可转换债券可以获得比直接发行股票更高的股票发行价格根据《可转换公司债券管理暂行方法》和《上市公司可转换公司债券实施方法》规定，上市公司发行可转换债券转股价格确实定是以募集说明书前30个交易日股票的平均收盘价格为基准，并上浮一一幅度，因此相比较配股和增发来说，在扩张相同股本的情况下通常可能募集更我资金另外，增发和配股条件的严格规定，也促使上市公司将可转换债券作为新的融资工具我国对上市公司增发和配股条件都有严格规定，如时间方面，增发距前次募股时间间隔不能少于12个月，配股时间间隔不能少于1个会计年度；盈利能力方面，增发新股发行完成当年加权平均净资产收益率应不低于发行前一年的水平，配股完成当年加权平均净资产负收益率未到达银行同期存款利率的需要加以解释；对资产负债率水平较低的公司，承销商还需要承当说明的义务等等而发行可转换债券不受两次融资时间间隔要满1个会计年度等种种限制，使公司能抓住最正确的投资时机上述有关增发和配股的规定促使一些距离上次融资时间不长、资产负债率较低以及短期业绩增加可能性不大的上市公司寻找新的融资工具，可转换债券由此进入上市公司的视野对配股的严格规定曾引发了热闹一对的“10%现象〃，上市公司为了获得配股资格，想方设法将净资产收益训练有素报表上做到10%o

（四）万科此次可转换债券的意义

1、以公司本身来讲本次万科可转换债券的发行规模为15亿元，充分考虑了公司现有偿债能力、可转换债券发行后对公司财务指标的影响、全部转股后股本扩张对公司业绩摊薄的压力等综合因素，兼顾了各方利益根据表5可以看出，发行可转换债券后，万科在年1月29日公司A股在深圳证券交易所挂牌交易，股票简称“深万科A〃，证券代码002（2001年11月深交所代码升位后为000002）o深万科是深交所的“元老级〃的股票了

2、核心业务万科以房地产为核心业务，主要从事中、高档精品住宅的开发，产品形式以低密度的多层和小高层为主，辅以高层、别墅等多种形式公司选择深圳、上海、北京、天津、沈阳、成都、武汉、南京、长春、南昌等经济兴旺、人口众多的大城市进行住宅开发2001年年内万科全年结算楼宇面积69万平方米，结算收入

33.5亿元，比上年增长28%和41%公司房地产销售额在全国的市场份额为

0.88%；在深圳、上海、北京、沈阳、成都和天津六个城市的市场份额合计为

1.95%；其中，在深圳、沈阳的市场份额均在当地处于领先地位，分别为

4.05%、

8.48%；在上海、北京、天津的市场份额分别为

1.5%、

1.04%、

0.75%（其中各地商品住宅销售总额数据来源国家统计局，中国房地产信息网）年内，集团在上海、深圳、沈阳、南京、武汉等新确定待开发土地570万平方米，为进一步规模扩张奠定了基础万科是房地产业的一面旗帜

3、专业化战略2001年成功转让了深圳市万佳百货股份有限公司股权之后，万科全在完成了专业化调整战略，成为单一业务的房地产集团规划设计、物业管理、品牌、跨地域经营、可利用的土地资源是万科的优势，而施工管理协调、费用控制则相对较弱

4、业绩介绍由于在公司制度上建立的标准管理的有效性，万科2000年和2001年分别入选世界权威财经杂志《福布斯》全球最优秀300家和200家小型企业筹集到巨额资金的同时，一方面公司保持了足够的偿债能力，另一方面将使公司充分利用财务杠杆而提高收益水平万科发行可转换债券，也为当前许多为寻求增发挤破门槛的上市公司融资提供了另一条途径由于二级市场增发过多过滥现象已引起了投资者极大反感，许多上市公司不得不被迫放弃增发而用公司债券的形式取代增发新股，将在实质上调整我国资本市场的结构，使债券和股票均衡开展从单纯的股权融资来说，可转换债券筹资本钱相对低一些，同时，债券必须还本付息，有利于约束上市公司行为，使其慎重对待每一次融资和每个投资工程，对原有股东的权利也可以有一个很好的保障

2、对投资者来讲此次万科可转换债券发行条款的设计，充分考虑到未来债券持有人的利益，使其具有投资价值

（1）期限、利率充分考虑了投资者利益万科可转换债券期限为5年从可转换债券的投资角度考虑，其期限与投资价值为正相关关系，期限越长，股票变动和升值的时机越大，可转换债券的投资价值就越大万科可转换债券利率为

1.5%,每年付息一次，在所有已发行的上市公司可转换债券中，利率是最高的，表达了债券自身的投资价值以及对投资者利益的最大保障

（2）较低的初始转股价格投资者提供盈利空间万科可转换债券的转股溢价比率为2%,而且目前万科股票市盈率缺乏20倍，相对于企业的内在价值而言，万科可转换债券的初始转股价格较同类品种远为优越，使万科可转换债券的投资者在未来有充足的获利空间

（3）回信条款给投资者提供本息收益保障万科可转换债券条款规定在万科可转换债券发行6个月后的转债期内，如果公司股票（A股）收盘价连续30个交易日低于当期转股价格物70%时，持有人有权将持有的全部或局部万科可转换债券以面值102%（含当期利息）的价格回售给公司回售条款的设置为债券持有人提供最低的本息收益保障，躲避其在公司股票大幅下跌情况时转股的收益风险为进一步保护投资者的权益，万科可转换债券增设附加回售条款，即规定如果发行人变更本次募集资金投向，可转换债券持有人有权向发行人回售万科可转换债券，使可转换债券的持有人的利益得到保障

（4）四年半法定最长的转股期为万科可转换债券的获得提供了充裕时间从可转换债券的投资角度考虑，其期限与投资价值为正相关关系，期限越长，股票变动和升值的时机越大，可转换债券的投资价值就越大而经过2001年下半年的价值回归，中国证券市场的不理性因素已经大为减低，在宏观经济向好和上市公司质量不断改善的基础上，股市长期向上的趋势不会改变，为万科可转换债券的获得提供了有利条件虽然2002年股市依然没有上好的表现，但万科可转换债券还有4年多的时间可以静观市场变化

（五）使用可转换债券融资需要注意的问题

1、局部公司可转换债券后资产负债率不得高于70%实际操作中，发行规模更应o根据发行人的实际情况而定，着重考虑公司的偿债能力但一些公司在确定规模时往往抱着“手里有粮，心中不慌〃的想法，能多发就多发，先定下一个筹资范围,再回头找工程，很少考虑到可转换债券作为债务工具的特殊要求企业在短期内进行规模过大的扩张，是不能保证未来有稳定、充分的现金流入存在很大不确定性在大盘走势不佳、投资者对再融资心存疑虑的情况下，上市公司是否需要再融资，包括发行可转换债券，都需要从资本需要及使用本钱角度全面分析资金使用的投入产出效能债总是要还的，可转换债券首先是“债券〃，所以要考虑到公司的偿债能力是否可以承受

2、可转换债券资金的使用上存在问题相当一局部拟发行可转换债券的公司刚刚融资不久，其中更有公司将大比例资金用于委托理财，使得投资者对其募资方案及资金需求产生质疑现实中，可转换债券资金很多被用来收购关联方资产特别是大股不资产或股权，真正能投入到具有开展前景的企业或产业上的很少专业人士指出，是否是国家重点支持的工程，能否获得国家经贸委的批文，是否符合国家产业调整的政策等都是决定募集资金使用效率的重要因素

3、可转换债券条款设定过于僵化，缺乏创新从已公布的方案来看，大局部公司在条款设计上千篇一律，缺乏创新和灵活性如转债期限方面，《可转换公司债券暂行方法》规定可转换债券的期限为3-5年，虽然从国际惯例方面看有些偏短，但根本符合目前中国企业债券的发行惯例而目前公司的上市公司可转换债券发行草案中，大局部都是按照可转换债券发行最长期限即5年进行操作的，并没有从战略意义上审慎考虑偿债方案、偿债能力以及股权扩张的步伐，将可转换债券作为延期股权稀释的股权融资品种的意图非常明显另外各家上市公司为了保护投资者利益，维护可转换债券的“债所〃所制定的回售条款,由于利率调整的限制，加上都是有条件回售，所表达的意义并不是很大即使对于一些保护上市公司身自的条款，如赎回条款等，也是千篇一律，如出一辙而能否根据公司的实际情况量体裁衣，将是未来可转债工具顺利实施的关键

4、可转换债券发行存在隐患目前上市公司可转换债券发行有两种不良趋向，一种就是延迟的增发，另一种有可能引发欺诈应该说，可转换债券的门槛相对增发要高但是，新的实施方法仍有许多不明确的地方，可能产生隐患1有关票面利率的规定不明确就目前而言，大多数公司转换债券的票面利率远远低于同期银行利率，因此，一些公司在发行可转换债券前可能就隐含着一种不良动机如有的上市公司在发可转换债券之前已做好了失败的准备，或者根本没有打算成功转股，把可转换债券的发行当成是发行企业债券而发行可转换债券比发行企业债券的本钱要低许多以发行10亿可转换债券为例，每年在利息支付上，比发行企业债券减少2500多万元,比银行借款减少近4700万元，差距十清楚显2新的可转换债券实施方法对转股价格的规定过于刚性以发行前30个交易日公司股票的收盘平均价格为基础，上浮一定幅度作为转股价，这容易引起所定的转股份格过高，导致债转股失败在预定期限到来之时，一但市况不佳，投资者不愿转股，企业就将面临实实在在的还债压力当年的深宝安因市场环境不佳可转换债券转股失败，不得不卖掉优质资产还债，使公司元气大伤而国外的转股价格是以收盘平均价为基础，上下均可浮动3对于投资者而言，存在投资风险对投资者来说，投资于上市公司的可转换债券，可能出现的风险有一是差价损失，一旦在转股期内股价下跌，投资者转股等于高位套牢，不转股也只有获得很低的利息二是可转换债券的二级市场交易风险可转换债券作为一种上市债券在二级市场流通本身就存在价格波动带来损失的可能性三是条款陷阱目前对发行可转换债券中的违规行为与欺骗投资者的行为没有明确的界定和相应的处分方法，有些具体实施方案如价值评估、全约设计等方面如何标准也没有规定，因此一些公司在庙宇方案时，可能通过一些附加条款把财务风险和经营风险转嫁给投资者，形成条款陷阱在我国大多数二级市场散户投资者心理和专业素质不够好的情况下，交易风险和条款陷阱带来的损失很难估量

（六）总结从国际市场看，可转换债券已成为多数兴旺国家金融资产的重要组成局部对于筹资者而言，不含可转换债券的筹资是单一的筹资模式；对于投资者而言，不含可转换债券的投资组合是不完善的投资组合面对可转换债券热潮的兴起，不管是融资企业还是投资者都应该进行冷静的思考，从实际情况出发作出发行与投资的决策，绝不能随波逐流应该看到可转换债券的实践与创新对于拓展企业融资渠道、丰富证券市场的品种结构等方面都有不容无视的积极意义，但是由于可转换债券本身是一个相应复杂的金融衍生产品，其市场的完善与开展需要股票、债券以及期权等文献的共同推动,为此我们需要建立全方位的制度和规则，才能有助于中国可转换债券市场以及未来的金融衍生产品市场的标准开展参考文献《可转换公司债券暂行方法》《上市公司可转换公司债券实施方法》《细看可转债》，2001年10月31日《粤港信息报》《可转债另一只“圈线〃猛虎》，2001年8月26日《证券市场周刊》《发行可转债也不容易》，2001年10月11日《证券时报》何媛媛《转债缘何受青睐》，2001年12月2日《财经日报》贾红睿、易林明、新宇《可转债为何吃香》，2001年10月8日《上海证券报》杨晔《我国可转债的价值构成与风险防范》，《经济论坛》2001年第18期巨潮资讯网站上市公司资讯网站巨灵信息网站上海证券交易所网站证券之星网站截至2001年12月31日，万科拥有总资产

64.83亿元，净资产

31.24亿元，主营业务收入

44.55亿元，净利润

3.737亿元，土地储藏980万平方米，累计竣工面积439万平方米，在四十多家房地产上市公司中排名第一万科上市以来，净资产收益率一直保持在10%以上，万科良好的业绩、企业活力及盈利增长潜力都受到市场广泛开认可近两年万科主营业务都以30%左右的速度增长最近，万科又提出，今后5年，每年也将以30%的速度增长如何保持如此高的增长速度？必然需要巨额资金的支持

5、弥补资金缺口虽然开展势头一直很好，但是2001年中期万科现金流量已经出现负值，到达一

7.25亿元，如何才能填补这个资金缺口？其实早在2000年年末，万科董事会就间拟向华润集团定向增发

4.5亿股B股，发行价定为

4.2港元/股，融资额达20亿港元但方案最终流产，事后分析主要是原因还是在于华润集团考虑到国内A股市场平均市盈率太高，A、B股差价太大，决定放弃认购2001年7月，董事会通过决议发行可转换债券万科优生考虑了股票融资，无法实现后才选择了可转换债券

6、可转换债券发行前的股本结构本次可转换债券发行前，截至2001年12月31日，公司总股本为630971941股,其中非流通股份110504928股，占总股本的

17.51%,流通股520467013股，占总股本的

82.49%o本次发行前公司股本结构如表达式1表1万科发行可转换债券前的股本结构股份类别股份数量股股份比例%

一、尚未流通股份

1、国家拥有股份

8.

362、募集法人股

9.15尚未流通股份合计

11050492817.51

二、已流通股份

1、境内上市的人民币普通股

39871187763.19其中高管股份

5801962、境内上市的外资股

12175513619.30已上市流通股份合计

52046701382.49

三、股份总数

630971941100.00

（二）网上网下申购情况本次万科可转换债券发行采取网上定价的方式，发行总额为15亿元，为期5年,从2002年6月13日开始计息，年利率

1.5%2003年至2007年每年的6月12日为付息登记日初始转股价为

12.10元，转股期自发行首日后6个月至债券到期日至,即2002年12月13日至2007年6月12日在发布了可转换公司债券发行提示性公告后，深万科于6月18日发布了《万科企业股份有限公司可转换公司债券网上中签率公告及网下发行结果》，公告如下万科企业股份有限公司发行150000万元可转换公司债券（以下简称“万科转债〃）网下、网上申购已于2002年6月17日结束现将网下申购结果及网上中签率公告如下

（一）申购情况本次发行万科转债150000万元，发行价格每张100元，经深圳证券交易所交易系统主机统计，并经深圳南方民和会计师事务所验资，本次万科转债公开发行申购情况如表2表2万科可转换债券申购情况网上向一般社会公众网下向法人投资者出类别原A股股东优先配套投资者出售售7899276813申购户数（户）有效申购户数7899276813444748有效申购手数（手）有效申购资金（元）44474800013612830001401750000

（二）发行结果

1、原A股股东优先配售结果本次原万科A股股东按照每股配套

2.94元的比例可先配售的总数为150000万元（按1000元1手转换成手数为150万手）原A股股东有效申购数量为444748000元，占本次发行总量的

29.65%,全部获得优先配售万科的股东对这次发行的可转换债券全力支持

2、网上、网下出售数量根据本次万科转债发行公告中规定，原A股股东优先认购后的余额局部，再上网的一般社会公众投资者出售50%,向网下法人投资者出售50%根据实际申购结果,按照本次万科转债发行公告中规定的回拨原则确定，本次万科转债网上发行总量为519908手，合计519908000元，占本次发行数量的

34.66%,网下发行总量为535344手，合计535344000元，占本次发行数量的

35.69%

3、网上向一般社会公众投资者出售的中签率本次最终确定的网上发行数量为519908000元，网上社会公众投资者有效申购数量为1361283000元，中签率为

38.192499%,主承销商将在2002年6月18日组织摇号抽签仪式，摇号结果将在2002年6月19日的《证券时报》和《中国证券报》公告申购者根据中签号码，确认认购万科转债的数量，每个中签号只能购置一手（1000元）万科转债

4、网下向法人投资者出售结果本次网下发行数量为535344000元法人投资者有效申购数量为1401750000元,获售比例为

38.191118%o网上网下出售比例根本相当获得出售的法人投资者名单、每户获得出售的成科转债数量及扣除定金后应退的认购款金额如表3万科可转债法人投资者名单法人投资者名单获配数量（手）应退认购款（万元）北京思博投资管理有限责任公司

907043.00上海东新国际投资管理有限公司

1069.

50.70久富证券投资基金

1909590.

505728714271.30鹏华行业成长证券投资基金

763836.20同益证券投资基金

1145754.30同益证券投资基金

2291501085.00厦门国际信托投资有限公司

954745.30深圳市银孚投资开展有限公司上海长平信企业开展有限公司

28643135.70上海涌金实业有限公司

47739226.

1028643135.70上海纳米创业投资有限公司

57287271.30上海洋洋大多利特殊有限公司中新苏州工业园区创业投资有限公司

1909590.50本发行结果公告一经刊出，即视同向网下申购获得出售的有法人投资者送达获配的通知

（三）募集资金本次万科转债发行募集资金总额为

150.000万元（含发行费用），本次万科转债的募集资金净额将由公司按规定另行披露

（四）上市时间本次发行的万科转债上市时间将另行公告/万科企业股份有限公司中信证券股份有限公司2002年6月28日2002年6月28日万科发行的可转换债券全部上市

（三）可转换债券上市2002年6月28日，万科可转换债券上市详细的发行条款根据《万科企业股份有限公司可转换公司债券上市公告书》介绍如下

1、发行规模、上市规模、期限、票面金额、利率和付息日期、转换年度有关利息的归属、股利分配方法1发行规模150000万元，上市规模；150000万元2期限本次万科转债期限为5年，自2002年6月13日发行首日起，至2007年6月13日到期日止3票面金额万科转债每张面值100元4利率万科转债票面年利率为

1.5%5付息日期可转换公司债券每半年或一年付息一次；到期后5个工作日内归还未转股债券的本金及最后一期的利息万科可转换债券利息每年支付一次本次发行的万科可转换债券计息起日为可转换公司债券发行首日，即2002年6月13日计息日转股期内每年的6月13日为该付息年计息日付息登记日为每年“计息日〃的前一个交易日在付息登记日当日深圳证券交易所收市后，登记在册的万科可转换债券持有人以中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司提供的名册为准均有权获得当年的万科可转换债券利息若付息登记日不是交易日，则以付息登记日前一个交易日深圳证券交易所收市后的登记名册为准公司将在付息登记日之后5个交易日之内支付当年利息在付息登记日当日申请转股以及已转股的万科可转换债券，无权再获得当年及以后的利息每位持有人当年应得的利息等于该持有人在付息登记日深圳证券交易所收市后持有的万科可转换债券票面总金额乘以票面利率，结果精确到“分〃公司将委托深圳证券交易所按上述方法通过其清算系统代理支付万科可转换债券的利息，届时利息将由系统自动划入万科可转换债券持有人的资金账户则此利息收入而引致的应缴税费，由可转换债券持有人自行负担6转换年度有关利息的归属及股利分配方法在付息登记日当日申请转股以及已转股的万科可转换债券，不能再获得当年及以后的利息，但与公司发行在外的人民币普通股股东享有同等权益

2、转股价格及其确定、调整方法，转股的起止时期，转股价格修正条款1转股价格及其确定万科可转换债券初始转股价格为

12.10元/股，以公布募集说明书前三十个交易日“万科A〃股股票平均收盘价格

11.86元为基准，上浮2%2转股价风格整方法在本次发行之后，当公司派发红股、转增股本、增资扩股不包括可转换债券转换的股本、配股、派息等情况使股份或股东权益发生变化时，转换价格按下述公式调整，并予以公告设初始转股价为P，送股率为n,增发新股或配股率为k,增发新股价或配股价为A,每股派息为D,调整转股价为P送股或转增股本P=Po/1+n增发新股或配股P=Po+Ak/1+k两项同时进行P=P+Ak/1+n+ko派息:P=PO-Do因公司分立或合并以及其他原因引起股份变动的，公司将依照万科可转换债券持有人和现有股东在转股价格高速前后依据转股价格计量的股份享有同等权益的原则转股价风格整日为转股申请日或之后、转换股份登记日之前，该类转股申请按调整后的转股价格执行

（3）转股的赶上时期万科可转换债券的转股期自发行之日起（2002年6月13日）6个月后的第一个交易日（2002年12月13日）起（含当日），至万科转债到期日（2007年6月13日）前一个交易日止（含当日）

（4）转股价格修正条款为了保护万科可转换债券持有人的利益，防止转股价格过高地偏离公司股票的实际价格，公司将在不违反任何当时生效的法律、法规的前提下，在万科可转换债券的存续期间修正转股价格，但修正后的转股价格不低于公司普通股的每股净资产和每股票面值转股价格在市场波动时进行修正是必要的在万科可转换债券的存续期间，当公司A股股票收盘价格连续20个交易日不高于当时转股价格的80%时，公司董事会有权在不超过20%的幅度降低转股价，并且降低后的转股价格不低于降低前一个月公司A股股票价格（收盘价）的算术平均值董事会此权利的行使在12个月内不得超过一次公司行使降低转股价格之权力不得代替前述的“转股价格的调整〃

3、转股的具体程序

（1）转股申请的手续及转股申请的声明事项万科可转换债券持有人可以依据本次募集说明书的条件，按照当时生效的转股价格在转换期内的可转换时间（见“转股申请时间〃）内随时申请转换股份持有人申请转换通过深圳证券交易所交易系统按报盘方式进行在转换期内深圳证券交易所将专门设置一交易代码供万科转债持有人申请转股持有人可以将自己账户内的万科转债全部或局部申请转为公司A股社会公众股。